日経平均900円超えの大幅下落、それでも令和のブラックマンデー再来を回避できた要因とは？

日経平均900円超えの大幅下落、それでも令和のブラックマンデー再来を回避できた要因とは？

週明けの東京株式市場は大幅安に見舞われました。前週末に発表された米国の雇用統計が市場の予想を下回る弱い内容であったことなどから米景気の減速懸念が台頭し米株式相場が下落した流れを受け、東京市場でも幅広い銘柄に売りが先行しました。日経平均の下げ幅は一時900円を超え、心理的節目の4万円を下回る場面がありました。

市場参加者の多くは、日経平均が4451円安と過去最大の下げを記録した「令和のブラックマンデーの再来」が脳裏をよぎったことでしょう。令和のブラックマンデーが起きたのは2024年8月5日とちょうど1年前。7月末に日銀の金融政策決定会合が行われた直後という日柄も8月2日に発表された米雇用統計が弱含んで株式相場の急落につながったという点もまったく同じだからです。

ところが2025年の日本株相場は2024年とは違う展開となりました。売りが一巡した後は押し目買いなどが入り、下げ渋る展開となり、日経平均の終値は前週末比508円と1%強の下落にとどまり、終値でも4万円の大台をキープしました。

今回、日本株が米国発の雇用統計ショックを耐え、令和のブラックマンデー再来を回避した要因はいくつかありますが、いちばんわかりやすいのは日銀の姿勢です。

関税交渉妥結を受けての急騰は行き過ぎだった

2024年を振り返ると7月31日に日銀は、政策金利を0～0.10％から0.25％に引き上げました。円安による物価上振れの抑止が引き上げの理由の一つでした。さらに、日銀の植田和男総裁は、見通し通りに景気や物価が推移するのであれば利上げを継続することを示唆しました。

それに対して今年は正反対ともいえる状況です。日銀は会合で政策金利の現状維持を決めました。その後の記者会見で植田総裁は「物価見通しに直ちに大きな影響があるとはみていない」と語ったことをきっかけに、一段と円安が進みました。市場は「日銀の姿勢は利上げを急がないハト派的な姿勢」ととらえたのです。

こうした日銀の姿勢もあって、一時1.6％を超えた10年債利回りは足元で1.5％を下回る水準まで低下しています。これが日本株の支えになっていると思われます。

日経平均は4万円台を維持していますが、これは上出来でしょう。というのは関税交渉妥結を受けての急騰が、例えるなら「バッファー」であり、その分の修正で済んでいるのは、単にオーバーシュート分を吐き出したに過ぎないからです。

関税交渉妥結を受けての急騰は行き過ぎだったと思います。日米通商交渉が急転直下、妥結したのは7月23日。当初示されていた相互関税の税率が下がっただけでなく自動車関税についても既存の関税率とあわせて15％とすることで合意しました。これに市場は狂喜乱舞したといっても過言ではないほどの反応を見せました。日経平均の上げ幅は一時1500円を超え、トヨタ自動車の株価は一時16％も上昇したのですから。翌、24日も楽観ムードは続いて日経平均は大幅続伸、取引時間中には4万2000円にワンタッチする場面がありました。TOPIXは史上最高値を1年ぶりに更新しました。

しかし、これは前述した通り、明らかにオーバーシュートでしょう。なぜなら、確かに関税率は下がったとはいえ、関税がかかるにはかかるのです。経済や企業業績に対する悪材料がなくなったわけではないのです。

理論株価との乖離が拡大している

そして肝心のファンダメンタルズ面が悪化しています。グラフ１は筆者が算出している理論株価と実際の日経平均の値を示したものですが、直近は理論株価との乖離が拡大しているのがわかります。

【グラフ1】理論株価と日経平均株価の推移

出所：QUICKデータより筆者作成

理論株価は企業業績の見通しと長期金利から算出します。前述の通り、金利が下がってくれたのは株価にとってのプラス要因ですが、業績見通しのほうも低下しています。この結果、日経平均の理論株価は現在のところ、3万8000円程度です。

もちろん実際の相場では株価は理論値通りとなりませんから現在のように4万円台がつくこともあります。ただ、それは業績と金利といったファンダメンタルズ面からみれば、やや買われ過ぎの領域にあるということです。

【グラフ2】10年債利回りとEPS（一株当たり当期純利益）の推移

出所：QUICKデータより筆者作成

注目は海外勢の買いが続くかどうか

波乱含みの8月相場のスタートとなりましたが、これからは市場参加者も徐々に夏休みでマーケットを離れ、夏枯れムードも出始める頃です。参院選、関税交渉の妥結、FOMC（米連邦公開市場委員会）、日銀会合、そして米雇用統計と重要イベントを通過して、マーケットはやや「祭りの後」の倦怠感が漂います。そうしたなか注目は海外勢の買いが続くかどうか。

東京証券取引所が7月31日に発表した7月第4週（22〜25日）の投資部門別株式売買動向（東証と名証の合計）によると、海外投資家は7月第4週に6023億円買い越しました。これで買い越しは17週連続で、この間の累計での買越額は6兆円超に上っています。海外投資家の買越期間の長さは2012年11月から始まったアベノミクス相場初期の18週連続に迫っています。

ただ、過去の海外投資家の売買を月毎に見ると、8月は売り越すことが多かったというデータがあります。記録的な外国人の買い越しが途切れるようだと、前述の通り、日経平均はファンダメンタルズ面からやや買われ過ぎといえるだけに短期的な調整のリスクも念頭に入れておくべきでしょう。

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